中信建投：我国当前没有陷入典型资产负债表衰退

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文｜胡玉玮

本文通过回顾资产负债表衰退理论的定义、形成过程、特征以及国际经验，结合我国当前宏观微观经济形势，研判认为我国当前没有陷入典型资产负债表衰退，但应警惕慢性资产负债表衰退风险。同时从居民部门现金流量表、企业部门利润表以及财政政策等角度对我国资产负债表衰退进行预判。最后给出应对潜在资产负债表衰退的五点对策建议。

本文通过回顾资产负债表衰退理论的定义、形成、特征以及国际经验，结合当前宏微观经济形势，对我国是否出现资产负债表衰退现象进行研判。之后从表外角度对我国潜在资产负债表衰退进行分析。最后给出应对潜在资产负债表衰退的五点对策建议。

“资产负债表衰退”是日本野村证券首席经济学家辜朝明通过研究上世纪90年代日本经济泡沫破裂总结而来的概念。根据资产负债表衰退理论，若私人部门持有资产的价格快速下跌，进入技术性破产状态或偿债压力大幅增加的企业或居民的行为，将由利润或效用最大化转为债务最小化。

当前我国没有陷入典型资产负债表衰退，但应警惕慢性资产负债表衰退风险。目前，我国居民和企业部门资产总价值保持相对稳定，尚未发生传统意义上的资产负债表衰退。然而，资产价格大幅下跌并非资产负债表衰退的必要条件。当经济预期走弱，企业或居民部门不再追求以未来的债务换取当期收益时，资产负债表也将进入缓慢的衰退进程。虽然我国目前没有进入资产价格驱动的资产负债表衰退，但居民和企业部门信贷增量不断走弱，信心和预期驱动的资产负债表衰退趋势值得警惕。

资产负债表外证据也可揭示我国资产负债表衰退证据：从我国居民部门与现金流量表来看，体现居民收入与支出的现金流量表是决定资产负债表衰退的前置信号，修复居民资产负债表更应从修复居民现金流量表着手。从企业部门与利润表来看，当前由于多重因素影响，我企业利润数据表现不佳，营业收入与营业利润、国企与民企盈利以及大型企业和中小微企业等三方面出现分化。从财政政策来看，我国公共部门仍有扩表空间，但均衡性和执行力的两难导致财政难以放开手脚扩表。从均衡性考虑，我国央地之间、东中西部之间存在较大的财力和债务可持续性差距。

针对潜在资产负债表衰退，本文提出五点对策建议：1）未来政策着力点应聚焦产业政策，而不是财政货币等政策；2）提振市场信心的决策部署应尽快落实落地；3）从国家治理体系和治理能力现代化视角看待并解决地方债务问题；4）坚持底线思维，切实做好防范化解重大风险工作；5）加强预期管理，引导市场预期。

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