东北宏观:新增非农就业再度降温，加息或止步7月

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摘要

2023年7月美国新增非农就业初值为18.7万人，低于20万人的预期，这也是新增非农数据继6月后再一次低于预期。此外，在公布7月数据的同时，美国劳动部还对5月和6月的新增非农数据进行了修正，将5月新增非农就业人数由30.6万人下修至28.1万人，将6月新增非农就业人数由20.9万人下修至18.5万人，两月合计下修4.9万人。7月劳动参与率依然维持在62.6%的水平，与预期相吻合，失业率则由6月的3.6%下降至3.5%，低于3.6%的预期。非农时薪同比增速为4.4%，环比增速为0.4%，与上期持平，但双双高于预期。

【资料图】

7月新增非农就业低于预期的主要拖累因素是制造业新增就业人数增长放缓，而服务业的带动作用也进一步衰减，政府新增就业规模的收缩也进一步促成了7月劳动需求的减少。7月制造业新增就业为1.8万人，较上月的3.1万人下降了1.3万人。之前作为新增非农就业重要驱动项的服务业增速也日渐放缓，虽然较6月扩大了5.7万人，但从5月、6月的数据修订来看，新增服务业就业都有所下修，且其移动平均值已趋势性下行，服务业新增就业人数整体已然进入下行通道。

7月美国劳动力参与率为62.6%，自2023年3月以来，美国劳动参与率已经连续5个月维持在这一水平，这反映出美国劳动力供给修复已经处在深水区。中老年群体永久性退出劳动力市场是造成目前美国劳动力供给短缺的核心原因，在中青年劳动力供给修复已达上限，中老年群体劳动参与率难以反转的背景下，我们认为目前美国劳动力市场紧张的状态在短期内难以得到缓解。这会对美国通胀的进一步回落形成阻碍。

美国工资增速高于预期的主要驱动因素是制造业工资的大幅增长。2023年1月以来美国服务业和制造业工资增速便开始出现倒挂现象，疫情开始后持续维持高增长并对非农时薪起支撑作用的服务业时薪增速开始被制造业反超，且这一趋势目前仍在扩大。我们认为这在一定程度上与美国目前进行的供应链重构和产业链回流高度相关。自拜登上台以来，美国在促进制造业重返美国的基础上，又以关键供应链去风险化为名启动了一系列的产业与财政政策，这使得美国制造业建筑支出呈指数级上升，并直接带动了相关行业工资增速的大幅上升。

6月、7月连续两个月新增非农人数不及预期进一步验证了我们关于目前实际利率已经进入限制性区间，持续的紧缩政策已在实体经济领域日渐生效的判断，美联储缺乏在9月进一步加息的必要性。但需要注意的是，我们依然认为当下美国劳动力市场的紧张状态主要受劳动力供给制约的影响，这一问题在短期内难以得到缓解。劳动力市场的紧张状态使得在未来一段时间内工资增速难以回落，与工资增速密切相关的非居住核心服务通胀继续将维持上行趋势。这会使美联储的货币政策在未来较长一段时间内始终保持“更高，更长”的基调，我们依旧维持美联储在 2023 年内不会开启降息进程的判断。

风险提示：美国新增非农就业初终值间修订幅度较大。

正文

1. 美国7月非农数据解读

2023年7月美国新增非农就业初值为18.7万人，低于20万人的预期，这也是新增非农数据继6月后再一次低于预期。此外，在公布7月数据的同时，美国劳动部还对5月和6月的新增非农数据进行了修正，将5月新增非农就业人数由30.6万人下修至28.1万人，将6月新增非农就业人数由20.9万人下修至18.5万人，两月合计下修4.9万人。7月劳动参与率依然维持在62.6%的水平，与预期相吻合，失业率则由6月的3.6%下降至3.5%，低于3.6%的预期。非农时薪同比增速为4.4%，环比增速为0.4%，与上期持平，但双双高于预期。

7月新增非农就业低于预期的主要拖累因素为制造业就业增速有所放缓，而服务业的带动作用也进一步衰减，政府新增就业规模的收缩也进一步促成了7月劳动需求的减少。7月制造业新增就业为1.8万人，较上月的3.1万人下降了1.3万人，其中商品生产和建筑业为主要拖累因素，分别下降了0.8万人和0.7万人。之前作为新增非农就业重要驱动项的服务业增速也日渐放缓，虽然较6月扩大了5.7万人，但从5月、6月的数据修订来看，服务业人数都有所下修，且其移动平均值已经趋势性下行，服务业新增就业人数整体已然进入下行通道。7月除了教育和医疗服务起到了一定的带动作用，其余服务业则都呈现出增长疲软的态势，专业和商业服务更是较6月下降了3.1万人，起到最大支撑作用的是批发和零售业，这得益于美国暑期旺盛的消费热潮。

2. 美国产业政策落地推动制造业工资增速上行

7月美国劳动力参与率为62.6%，自2023年3月以来，美国劳动参与率已经连续5个月维持在这一水平。这与我们在《5月非农数据点评：供给端修复趋缓，劳动力市场紧张依旧》中对劳动力市场供给状况的判断相吻合，即美国劳动力供给修复已处在深水区，劳动力供给问题短期内难以获得进一步缓解，这会对美国通胀的进一步回落形成阻碍。分年龄段看，7月16-24岁及25-54岁中青年群体的劳动参与率有所回落，但依然维持在疫情前平均水平附近，55岁以上老年群体的劳动参与率虽然有小幅回升，但是依旧在相对低位徘徊。目前劳动力供给的形势依然是中青年群体的劳动力供给修复已经基本结束，但是中老年群体在因新冠引发大规模提前退休浪潮后，其供给修复短期内无法得到进一步改善。中老年群体永久性退出劳动力市场是造成目前美国劳动力供给短缺的核心原因，在中青年劳动力供给已达上限，中老年群体劳动参与率难以反转的背景下，我们认为目前美国劳动力市场紧张的状态在短期内难以得到缓解。7月工资增速的超预期表现在宏观上即是劳动力市场紧张状况在工资维度的映射。

美国7月非农工资同比增速为4.4%，环比增速为0.4%，与6月持平，但是高于4.3%和0.3%的预期，美国工资增速高于预期的主要原因是制造业工资的大幅增长。2023年1月以来美国服务业和制造业工资增速便开始出现倒挂现象，疫情开始后持续保持高增长并对非农时薪起支撑作用的服务业时薪增速开始被制造业反超，且这一趋势目前仍在扩大。而在制造业内部，对工资增速起带动作用的主要是建筑业和商品生产业，前者7月的工资同比增速为5.4%，后者7月工资同比增速为5.1%。而如果考察环比变化，这一倾向更为明显。7月非农时薪环比增速为0.4%，制造业中的建筑和商品生产均超过这一水平，而服务业中只有专业和商业服务在这一水平之上。建筑业和商品生产业的工资增速环比分别为0.85%和0.52%，其环比折年率更是高达10.9%和6.6%，反映出美国制造业目前迅猛的发展趋势。我们认为这在一定程度上与美国目前正在进行的供应链重构和产业链回流高度相关。自拜登上台以来，美国政府在促进制造业回流的基础上，又以关键供应链去风险化为名启动了一系列的产业与财政政策，这使得美国制造业建筑支出呈指数级上升，这直接带动了相关行业工资增速的大幅上升。

6月、7月连续两个月新增非农人数不及预期进一步验证了我们关于目前实际利率已经进入限制性区间，持续的紧缩政策已在实体经济领域日渐生效的判断，美联储缺乏在9月进一步加息的必要性。但需要注意的是，我们依然认为当下美国劳动力市场的紧张状态主要受劳动力供给制约的影响，这一问题在短期内难以得到缓解。劳动力市场的紧张状态使得在未来一段时间内工资增速难以回落，与工资增速密切相关的非居住核心服务通胀将继续保持上行趋势。这会使美联储的货币政策在未来较长一段时间内始终保持“更高，更长”的基调，我们依旧维持美联储在 2023 年内不会开启降息进程的判断。

风险提示：美国新增非农就业初终值间修订幅度较大。

文章来源

完整正式报告请参见东北证券宏观研究报告《【东北宏观】美国7月非农数据点评：新增非农再度降温，加息或止步7月》首席宏观分析师：张 陈

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