中信证券：低基数因素或使得社融与信贷增长的同比读数步入企稳阶段

文丨肖斐斐 彭博 联系人：林楠

6月金融数据来看，半年末时点效应，使得信贷数据、社融数据好于市场预期，但货币数据等仍反映内生动能有待进一步提升。展望下阶段，低基数因素或使得社融与信贷增长的同比读数步入企稳阶段，而实际内生需求仍有待财政政策、产业政策的后置加力。

(资料图)

▍事项：

7月11日，中国人民银行公布，2023年上半年新增社融21.55万亿元（同比多增4754亿元），余额同比增速9%，上半年新增人民币贷款15.73亿元（同比多增2.02万亿元），6月M2同比增速较上月下降0.3pct至11.3%。

▍总览：半年末时点，部分金融指标阶段性上量。

1）融资数据信贷强、非信贷偏弱，6月当月新增社融4.22万亿（余额增速9.1%），高于Wind一致预期值（3.2万亿元），半年末时点银行信贷投放较为积极，而政府债券发行仍然偏缓。

2）货币数据小幅回落，M2同比增速较上月下降0.3pct至11.3%，M1同比增速较上月下降1.6pct至3.1%，反映经济内生需求表现仍有所走弱。

▍社融：信贷投放较好，政府债因素为主要拖累。

1）实体贷款重返同比多增，6月对实体经济投放的人民币贷款新增3.24万亿元，同比多增1774亿，半年末时点银行投放意愿积极。

2）政府债券拖累，当月政府债券净融资5388亿元（上年同期为1.62万亿元），5月以来财政政策力度边际收敛，或与地方政府债务管理工作推进有关。

3）表外项目总体稳定，6月委托贷款和信托贷款合计小幅下降210亿元，表现总体稳定。

▍信贷：高基数下实现小幅同比多增。

央行口径下，2023年6月人民币贷款净增3.05万亿（同比小幅多增2400亿元），反映了银行较积极的时点投放意愿，拆分结构来看：

1）对公贷款大体平稳，6月对公贷款净增2.28万亿（同比多增687亿），其中企业短贷在上月明显少增基础上实现近500亿同比多增，或与银行时点性强化投放相关。

2）零售贷款亦有修复，6月居民中长期/短期贷款分别同比多增1436/543亿元，预计主要受经营贷和消费类贷款投放驱动。

3）票据与非银贷款压缩，二者合计压缩1923亿元，推测主要是当月银行强化实体贷款投放所致。

▍存款：一般性存款增长边际放缓。

6月M2同比增速较上月下降0.3pct至11.3%，进一步从存款端情况拆分来看。

1）一般性存款增长偏弱，6月全社会一般性存款增长4.73万亿元（同比少增6712亿元），主要是企业存款同比少增8709亿，判断或与近两月财政政策退坡有一定关系。

2）财政存款亦有明显同比多降，当月财政存款下降1.05万亿元（同比多降6129亿），判断5月以来政府债的发行速度偏缓或为主要原因。

▍展望：低基数因素使7月读数或有改善，但内生需求仍待修复。

2022年7月，当月人民币贷款和社融增量分别为6790亿元/7561亿元，为近年来最低增量月份。较低基数水平下，我们预计今年7月社融及信贷增量均有望实现同比多增。从7月以来的票据市场利率情况看，转贴现利率虽有小幅回升但仍处低位，反映信贷市场需求仍然偏弱，后续仍有待财政政策、产业政策的后置加力。

▍风险因素：

宏观经济增速大幅下滑，银行资产质量超预期恶化，财政政策、产业政策不及预期。

▍投资观点：

6月金融数据来看，半年末时点效应，使得信贷数据、社融数据好于市场预期，但货币数据等仍反映内生动能有待提升。展望下阶段，低基数因素或使得社融与信贷增长的同比读数步入企稳阶段，而实际内生需求仍有待财政政策、产业政策的后置加力。

板块投资来看，6月以来的调整已反映市场对于经济运行和银行资产质量的悲观预期，当前估值具备配置性价比。个股方面，推荐确定性强品种，包括：1）业绩增长和估值位置带来的投资回报明确，主要包括未来三年业绩增速确定性强、估值回落至低位的机构重仓银行；2）个体进入资产质量拐点周期的估值修复。

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