出口修复，是低基数还是需求回暖？

文丨明明FICC研究团队

核心观点

(资料图片)

2023年8月，我国出口同比跌幅较7月读数有所收窄。环比维度看，8月的出口较7月读数增长近1.11%，表明当月出口修复的主要原因或是基数的走弱，外需虽有边际改善但并未明显回暖。进口同比跌幅在国内需求修复的驱动下有所改善。往后看，我国出口表现或将在基数效应趋弱下有所好转，但考虑到外需整体的压力，出口绝对水平的修复仍需时间。

数据：海关总署公布数据显示，按美元计价，8月我国进出口总值5013.8亿美元，同比下降8.2%。其中，出口2848.7亿美元，同比下降8.8%，Wind一致预期降9.5%；进口2165.1亿美元，同比下跌7.3%，Wind一致预期降8.2%；贸易顺差683.6亿美元，同比下降13.1%。

出口同比略好于预期的原因是什么？

中国大陆对主要贸易伙伴的出口表现延续同比下跌，但跌幅出现不同程度收窄。分国家和地区来看：2023年8月（1）中国大陆对美国出口同比增速录得-9.5%，较7月超20%的跌幅相比有明显改善。自去年8月起，中国大陆对美国出口同比增速进入负增长阶段，因此基数较低。此外，近期美国经济韧性较高，8月中国大陆对美国出口环比增长6.4%。（2）中国大陆对欧盟出口同比录得-19.6%，较7月20.6%的跌幅相比改善幅度相对有限，显示出欧洲的外需仍然较弱。（3）中国大陆对东盟出口同比下降13.3%，较7月的跌幅收窄近8个百分点，主要原因或同样来自基数效应的走弱。（4）中国大陆对拉丁美洲、非洲的出口同比分别录得-7.8%和-5.4%，相较于欧美等发达经济体而言跌幅较小。

贸易产品方面，大部分重点商品的出口金额同比跌幅边际好转。分产品看：2023年8月（1）机电产品——出口金额同比下跌7.29%，较7月跌幅收窄近4.6个百分点。细分商品方面，家用电器、汽车（包括底盘）、汽车零配件实现同比增长；通用机械设备、自动数据处理设备及其零部件、集成电路等商品的出口金额同比尽管仍是下跌状态，但环比均有所改善。（2）轻工制品中，包括服装、纺织原料、玩具、家具等商品出口环比实现增长。但从同比和环比维度来看，箱包、鞋靴、陶瓷产品等商品的出口或仍承压。（3）高新技术产品出口同比读数录得-13.21%，出口金额规模与7月读数基本持平。

进口较上月有所提升。8月，我国制造业PMI主要指标显示，制造业生产加快、需求略有回暖，建筑业景气度回升。体现在进口层面，除煤及褐煤进口数量有所下行，其他包括大豆、原油、铁矿砂、铜矿砂和天然气在内的主要大宗商品进口数量同比均较上月有所提升；对应的进口价格多数仍为同比负增长，但较上月有所修复，大豆、铁矿砂、原油、煤及褐煤进口单价同比为负，但较上月有所好转，铜矿砂单价同比转为小幅正增长。（2）集成电路方面：地缘政治因素的扰动下，我国大陆集成电路的进口延续跌势，对应中国大陆从韩国、日本、中国台湾的进口同比显著下跌，但内需的边际改善仍在一定程度上支撑了相关商品进口金额同比跌幅的小幅收敛。展望后续，预计国内需求呈边际改善一定程度支撑进口数量增长，同时多数大宗商品价格的基数逐步进入下行区间，因此价格因素对进口的拖累或逐步消退，因此后续进口增速或较上半年逐步修复。

总结与展望：

今年8月，我国出口同比主要在基数走弱的影响下跌幅收窄，国内需求呈边际改善一定程度支撑进口同比的跌幅有所改善。往后看，我国出口表现或在基数效应趋弱下有所好转，但考虑到外需整体的压力，出口绝对水平的修复仍需时间。

对于债市而言，短期内市场对出口增速因基数走弱而回升的预期较为充分，债市对于出口数据的反应钝化。近期，地产利好政策的频繁出台对债市形成一定压力，长债利率回升。预计短期宽地产预期、股债跷跷板等因素对债市扰动仍将持续，但后续若政策出尽而基本面修复不及预期，中期视角下长债利率可能仍有下行的空间。汇率方面，近期人民币有所走弱主要由于美元走强导致。拉长时间维度来看，今年二季度以来，人民币偏弱运行主要与国内货币政策宽松、同期中国经济修复斜率放缓以及市场预期偏弱有关。展望后续，政策的效果仍需时间验证，基本面的提升是否能扭转外资在资本市场以及直接投资方面的持续流出或才是汇率企稳的关键因素。美元指数仍在高位宽幅震荡，短期人民币汇率或仍面临间歇性的外部压力。考虑到央行在汇率方面的工具储备相对丰富，随着政策加强与预期扭转，未来人民币进一步走弱的概率不大。

风险因素：海外货币政策超预期收紧导致外需大幅滑落；海外经济衰退程度存在不确定性；国内经济基本面修复程度存在不确定性；地缘政治风险或扰动我国外贸环境。

2023年8月，我国出口同比跌幅较7月读数有所收窄。环比维度看，8月的出口较7月读数增长近1.11%，表明当月出口修复的主要原因或是基数的走弱，外需虽有边际改善但并未明显回暖。进口同比录得-7.3%，主要进口商品的进口数量在国内需求修复的驱动下有所改善。进出口的同步修复，使得8月的贸易顺差规模读数录得683.6亿美元，较7月水平环比回落，但绝对水平仍不低。

出口同比略好于预期的原因是什么？

2023年8月，中国大陆对主要贸易伙伴的出口表现延续同比下跌，但跌幅出现不同程度收窄。分国家和地区来看：（1）中国大陆对美国出口同比增速录得-9.5%，较上月超20%的跌幅相比有明显改善。自去年8月起，中国大陆对美国出口同比增速进入负增长阶段，因此基数较低。此外，近期美国经济韧性较高，8月中国大陆对美国出口的环比增长6.4%。（2）中国大陆对欧盟出口同比录得-19.6%，较7月20.6%的跌幅相比改善幅度相对有限，显示出来自欧洲的外需仍然较弱。（3）中国大陆对东盟出口同比下降13.3%，较7月的跌幅收窄近8个百分点，主要原因或同样来自基数效应的走弱。（4）中国大陆对拉丁美洲、非洲的出口同比分别录得-7.8%和-5.4%，相较于欧美等发达经济体而言跌幅较小。

贸易产品方面，8月大部分重点商品的出口金额同比跌幅边际好转，汽车出口的结构性亮点仍存。分产品看：（1）机电产品——8月的出口金额同比下跌7.29%，较7月跌幅收窄近4.6个百分点。细分商品方面，家用电器、汽车（包括底盘）、汽车零配件实现同比增长；通用机械设备、自动数据处理设备及其零部件、集成电路等商品的出口金额同比尽管仍是下跌状态，但环比均有所改善。（2）轻工制品中，包括服装、纺织原料、玩具、家具等商品出口环比实现增长，但从同比和环比维度来看，箱包、鞋靴、陶瓷产品等商品的出口或仍承压。（3）高新技术产品出口同比读数录得-13.21%，出口金额规模与7月读数基本持平。

进口较上月有所提升

8月我国进口（以美元计价）同比下降7.3%，wind一致预期降8.2%，环比上升7.6%，进口较上月有所提升。（1）大宗商品方面：8月，我国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，比上月上升0.4pct。8月PMI主要指标显示，制造业生产加快、需求略有回暖，建筑业景气度回升。体现在进口层面，除煤及褐煤进口数量有所下行，其他包括大豆、原油、铁矿砂、铜矿砂、以及天然气在内的主要大宗商品进口数量同比均较上月有所提升；对应的进口价格多数仍为同比负增长，但较上月有所修复，大豆、铁矿砂、原油、煤及褐煤进口单价同比为负，但较上月有所好转，铜矿砂单价同比转为小幅正增长。（2）集成电路方面：地缘政治因素的扰动下，我国大陆集成电路的进口延续跌势，对应中国大陆从韩国、日本、中国台湾进口的同比显著下跌，但内需的边际改善仍在一定程度上支撑了相关商品进口金额同比跌幅的小幅收敛。展望后续，国内需求呈边际改善一定程度支撑进口数量增长，同时多数大宗商品价格的基数逐步进入下行区间，因此价格因素对进口的拖累或逐步消退，因此后续进口增速或较上半年逐步修复。

总结与展望

今年8月，我国出口同比主要在基数走弱的影响下跌幅收窄，国内需求呈边际改善一定程度支撑进口同比的跌幅有所改善。往后看，我国出口表现或在基数效应趋弱下有所好转，但考虑到外需整体的压力，出口绝对水平的修复仍需时间。

对于债市而言，短期内市场对出口增速因基数走弱而回升的预期较为充分，债市对于出口数据的反应钝化。近期，地产利好政策的频繁出台对债市形成一定压力，长债利率回升。预计短期宽地产预期、股债跷跷板等因素对债市扰动仍将持续，但后续若政策出尽而基本面修复不及预期，中期视角下长债利率可能仍有下行的空间。汇率方面，近期人民币有所走弱主要由于美元走强导致。拉长时间维度来看，今年二季度以来，人民币偏弱运行主要与国内货币政策宽松、同期中国经济修复斜率放缓以及市场预期偏弱有关。展望后续，政策的效果仍需时间验证，基本面的提升是否能扭转外资在资本市场以及直接投资方面的持续流出或才是汇率企稳的关键因素。美元指数仍在高位宽幅震荡，短期人民币汇率或仍面临间歇性的外部压力。考虑到央行在汇率方面的工具储备相对丰富，随着政策加强与预期扭转，未来人民币进一步走弱的概率不大。

风险因素

海外货币政策超预期收紧导致外需大幅滑落；海外经济衰退程度存在不确定性；国内经济基本面修复程度存在不确定性；地缘政治风险或扰动我国外贸环境。

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