正荣服务(06958.HK)发布上市后首份年报 成长确定性加强 长期估值有支撑

3月28日，全国布局、快速成长的综合性物业管理服务提供商——正荣服务(06958.HK)发布其上市后首份年报。财报数据显示，公司在2020年的业绩及规模双双获得快速增长，综合实力进一步得到巩固。正荣服务正向着其所定下的进入行业第一纵队的中长期目标猛冲猛打，在2020年缩减了不少的距离。

受益于此，该公司上市后的品牌力亦获得飞跃，屡获殊荣，行业综合排名稳步提升。2020年，正荣服务位列2020年中国物业企业综合实力16名、2020年中国物业服务百强企业19名，以及中国社区服务商成长性TOP10；在服务品质方面，所获客户满意度高于行业水平，公司因而获得了2020年中国物业服务百强满意度领先企业；在资本市场认可方面，正荣服务更成功斩获了2020年年度最具品牌力IPO的殊荣。

接下来，将从这份成绩单中总结出正荣服务2020年独特的成功之处以及公司未来的成长逻辑。我们分别以“成长性”、“多元化”、“双轮驱动”这三大主题来阐述公司在这份财报中所展现的核心价值。

成长性：持续的高成长性特征显著，毛利率维持抬升趋势

按业绩公告所示，正荣服务在2020年在营收、毛利、净利润方面均获得了较快的提升。

其中，营收11.03亿元人民币(单位下同)，同比增长54%；毛利3.83亿元，同比增长57%；归母净利润1.72亿元，同比增长63%。

据统计，正荣服务2017-2020年营收、毛利、归母净利润的年复合增长率分别为59%、76%、104%，结合2020年这三方面的增长数据来看，正荣服务已经连续三年营收增速高于50%，以及连续三年归母净利润增速高于60%，实际上我们可以很容易判断出，公司仍处于持续且快速增长的高速通道上面，丝毫没有减弱的迹象，高成长性的特征非常显著。

2020年公司的毛利率为34.8%，这一毛利率水平紧紧地固定在行业中上靠前的位置，结合2017-2020年毛利率走势，可以看到正荣服务的毛利率始终维持着抬升趋势。

(数据来源：招股书，业绩公告)

而其更努力在科技赋能方面作出成绩，持续降本增效，管理效率提升，2020年公司的管理费率进一步下降，从2019年的13.5%进一步降低至2020年的12.7%。

在规模增长方面，公司的成长性更加突出。截至2020年12月31日，正荣服务的在管面积4128万平方米，同比增长80%，期内增加了1833万平米；合约面积8740万平方米，同比增长136.2%，期内增加了5040万平方米，实现了跨越式的飞跃。

此外，合约面积/在管面积的比例，从2019年的161%大幅提升至2020年的212%，该指标反映出公司由于签约规模“储备”提升而导致了未来成长潜力有了一个较大的升幅，未来业绩维持高成长性进而得到了保障。

多元化：营收结构不断优化、业态结构多元化，第三方外拓能力强劲

公司之所以能够在2020年取得如此大的飞跃性进步，如果是要进行归因分析，实际上可以发现其背后是受到多维度的推动因素所致，也就是在进行归因分析的时候呈现出多元化的特征。以下主要捉住三个影响较大的方面进行分析。

(1)营收结构

据正荣服务的营收结构变化图，2020年公司的增值服务收入占比仍在快速提升，公司增值服务收入占比从2019年的52%快速提升到2020年的56%，同时我们看到近年来正荣服务的增值服务收入占比维持着上升的趋势，由于增值服务的毛利率高于物业管理服务业务的毛利率，这代表着在营收结构得到不断优化的背后是不断带动着公司毛利率走高。

据业绩公告所示，2020年公司的增值服务收入的增速约为64.7%，这一增速远高于物业管理服务收入的增速，这代表在2020年公司增值服务业务对整体营收增速的拉动力度，要远高于物业管理服务。

复盘增值服务业务内部更多的成长细节，我们发现公司的增值服务亦呈现出多元化的特征，不但成熟业务获得更多业主选择和青睐，从而使得服务粘性及满意度不断获得提升，公司增值服务亦推陈出新，值得一提的是，2020年正荣服务再次对荣享家社区增值服务体系进行了迭代升级，推出了「荣享家 2.0+」品牌增值服务。

(2)业态结构

目前，公司在管面积中住宅和非住宅业态的占比分别是56%和44%，由于非住宅的占比在近年来获得快速提升，使得正荣服务在管项目的业态结构趋于一个相对均衡的状态。

(3)第三方物业与强劲的外拓

若按项目来源来划分，正荣服务的第三方物业占比在近年来正快速提升。

2017-2020年，在管面积中第三方物业占比从22.9%提升至63.7%，2019年在管面积的第三方占比刚好一半(即50%)，2020年进一步提升11.4个百分点。在管面积里面，第三方物业项目来源超过关联公司所提供的项目，说明了正荣服务拥有充足的独立性，成长并不依赖关联项目，而是依靠自身所形成的核心竞争力，在激励市场竞争中依然能够突围而出，持续发展多元业态，扩大市场份额。

2020年我们看到公司的在管面积新增加的1833万平方米里面，第三方物业新增面积约为1430.3万平方米，因此，第三方物业项目对在管面积的增量的贡献度约为78%，这意味着当前第三方物业项目已经成为在管面积增量的主导推动力，这一趋势未来仍将延续下去。

另外，若进一步对第三方物业项目的形式进行划分，可分为第三方外拓和收并购这两种形式，我们看到，2020年公司的第三方物业项目来源均来自于第三方外拓，一方面体现出公司强劲的第三方外拓能力，这主要是由公司综合服务能力与品牌影响力的提升所致，另一方面说明了对于第三方物业项目未来增长预期中，尚未启动的收并购形式或许能成为后续出现的新的增长点。

综合来说，公司的多元化特征将在未来很长的一段时期继续发展和丰富，进而成为正荣服务一个比较明显的，能很好地与同业竞争对手区别开来的特征。

双轮驱动：住宅与非住宅物业“奔跑”背后是“能力圈”持续拓展

按项目业态来划分，正荣服务的在管面积可分为住宅和非住宅两大业态。

在2020年非住宅业态突飞猛进，其对应的在管面积增长了995万平方米，同比大幅增长120%。正荣服务的在管面积在2020年增加了1833万平米，在这一增量里面，非住宅项目贡献了54%，相当于基本与住宅项目的贡献度接近。

这代表着当前正荣服务于在管规模的新增方面，已经形成了由住宅与非住宅业态双轮驱动的发展模式。并且从在管面积的业态划分来看，住宅和非住宅业态的占比分别是56%和44%，两者也是“旗鼓相当”的。

前面已提及，2020年正荣服务的非住宅业态突飞猛进，我们能够找到两个比较重要的方面可以进一步延伸至未来。

第一个是，去年年底正荣服务发布了荣企服务品牌，开启商企服务新领域，计划未来大力推动和发展商业物业管理服务业务。结合正荣服务的优势和特长，推出荣企六大特色服务，包括了会务服务、餐饮服务、设备设施管理、商务活动、资产管理及泛行政管理服务，由于这些服务都是比较高频和常见的，凭借已有的优势和基础，公司有机会快速在该领域打开局面。

荣企服务品牌在未来将围绕商写、学校、医疗、公建、产业园等五大产业服务领域，进一步凝聚和储积竞争力和人才，走专业化服务路线，五大产业服务领域能力的增强，将有助于公司在非住宅业态的进一步实现跨越式发展，而公司通过非住宅业态的快速扩张可进一步帮助获取品牌影响力和提升自身综合实力，加快住宅业态的第三方物业项目落地，从这个角度或许更能理解到非住宅业态与住宅业态互为驱动的内在关系。

第二个重要的方面则是正荣服务在2020年成功开辟城市服务新赛道。2020年11月9日，正荣服务与福州市鼓楼区达成战略合作，正式进军城市服务新赛道。其后在11月16日，正荣服务又与南京玄武环境签署合资合作协议，双方将合作成立城市服务合资公司，共同布局城市综合运营服务、政府资产服务、街道专业清洁、绿化养护等业务。在未来，市场前景广阔的并开始逐步释放市场化机会的城市服务业务有望成为公司在非住宅业态成长的“第二增长曲线”。

相信无论从去年年底刚推出的荣企服务，还是同样在去年进军的城市服务新赛道，我们认为正荣服务的非住宅业态及业务的发展和潜力释放才处于起步阶段，未来将有机会在较长时间内维持较高的增长速度。而我们看到的以上“能力圈”的不断扩展，从长远的角度，也能不断推动第三方物业项目的获取，因此我们从公司在2020年的增长情况中，不但看到的是其内生性增长能力的加强，更是籍此驱动着公司快速获得第三方物业项目，一个由内而外的释放和成长路径已经清晰地展现在投资者的面前。

结尾部分

展望未来，正荣服务继续坚持和贯彻的“1234”战略方针已清楚地指明了公司加速成长的路径，这既是公司发展趋势，也会是公司未来成长的特征和密码，我们会看到正荣服务将不断深化其双轮驱动模式，使得住宅和非住宅双向发展，互为驱动，业态均衡而丰富的基础上进一步巩固公司多元化特征，降低单一业务发展带来的波动性和影响，提升公司穿越周期能力。

另外，正荣服务也提出了一“中”三“优”的远景展望：1.管理规模适中，达到亿万级；2.发展质量优秀，进入综合实力15强；3.盈利能力优秀，实现净利率15%以上；4.品质口碑优秀，实现满意度85分。

此外，在不断凝聚核心竞争力的支持下，纵深发展“能力圈”进一步提升管理规模、市场优势以及市场份额，特别是在拥有创新优势的增值服务上面不断寻找新的利润增长点，持续提升或保持公司在增值服务业务的收入占比，不断强化毛利率，最后在科技赋能方面降本增效，用数字化和智能化技术提升运营效率，创造出超越头部物管企业的、拥有坚实基础和高质量发展的盈利能力。这是我们会在未来日子里面不断看到正荣服务延着这些大方面取得突破，

从资本市场的角度，正荣服务的成长及其成长路径的确定性已经变得越来越大，继而有机会令其获得较高的长期估值基础。这是我们对公司2020年财报分析所得出的基本判断。

免责声明：市场有风险，选择需谨慎！此文仅供参考，不作买卖依据。

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