中信证券：10年期国债利率在MLF+15bps以上的位置已经具备配置价值，但短期内或难改震荡格局

2023-10-09 08:24:36 来源：金融界

中秋国庆假期期间，旅游及出行数据表现较好，反映出在稳增长及促消费政策逐步发力后，居民消费有所改善。三季度以来财政和货币政策力度逐步增加，宏观政策对经济需求的提振力度开始加大，从近期的PMI以及经济数据中也可以得到印证。对于债市而言，10年期国债利率在MLF+15bps以上的位置已经具备配置价值，但在利空因素扰动下，短期内或难改震荡格局。

▍假期旅游及出行数据表现较好，电影市场表现较为平淡。

(资料图)

今年的国庆假期是疫情影响消退后的第一个长假期，且同中秋假期相连，居民出行意愿较强。文旅部公布的数据显示，今年中秋国庆假期，国内旅游人次按可比口径较2019年增长4.1%；旅游收入按可比口径较2019年增长1.5%，人均旅游消费也达到了912.1元，虽较2019年同期仍下降了2.6%，但相比今年春节、五一及端午假期均有了显著的提升，反映出在稳增长及促消费政策逐步发力后，居民消费能力有所改善，整体信心得到提振。在旅游出行的带动下，铁路以及民航表现良好，日均发送旅客数分别较2019年同期提升22.3%以及14.6%。电影方面，观影人次及票房距离疫情前水平仍有较大差距，或是由于外出旅游的增多对本地消费场景的挤压以及爆款电影的缺席。

▍假期期间，楼市成交量表现较为平淡，主要受信心仍未恢复及出游人次增多的影响。

据中指研究院发布的数据，假期期间，35个代表城市新建商品住宅日均成交面积较去年国庆假期下降17%左右，较2019年假期下降24%左右。不同线级城市假期成交量数据分化显著，其中一线城市日均成交面积较去年及2019年国庆假期分别提升62%以及113%；二线及以下线级的城市新房日均成交面积较去年及2019年假期均出现显著下滑。国庆假期楼市表现平淡或与居民购房信心仍未充分恢复以及外出旅游人次增多等因素有关。

▍今年以来，无论是一季度的走强还是二季度的回落，亦或是近期的回暖，透过PMI的绝对值及走势可以很好地感知到经济恢复的动能及修复斜率。

在一季度疫情影响逐步消退、经济快速复苏的阶段，PMI重回荣枯线之上；而在二季度，伴随着经济内生动力不强、需求不足等现实问题的逐步凸显，制造业和非制造业PMI均一路走低，其中制造业PMI更是跌落荣枯线。三季度以来，生产端有所好转，需求不足的状况也有一定程度的改善，PMI迎来逐步回升，制造业PMI在9月重回景气区间，工业产需阶段性见底，建筑及服务业也呈现回暖势头，反映近期一系列稳增长政策对经济及企业信心的提振。PMI数据的好转在近期的经济数据以及制造业高频数据中亦得以印证。

▍三季度以来宏观政策力度逐渐增加。

财政：支出增加，计划外发行国债。8月基建、制造业投资增速回升，工业产需也有所回暖，很有可能是公共部门发力的结果，8月的财政支出数据也印证了这一特征。8月公共财政支出同比增长7.2%，政府性基金支出降幅也显著收窄。财政支出在财政收入表现仍然偏弱的状况开始加速，对于宏观经济而言是一个积极信号，说明财政对经济需求的提振力度开始加大，也表明了财政部门的政策思路开始发生一些变化。此外，市场关注到9月22日计划外发行的5年期1150亿元国债，从财政部办公厅9月28日发布的2023年第四季度国债发行计划来推断，四季度发行计划并未受到计划外发行的5年期国债影响。那么，在原计划之外增加一期国债的发行，大概率意味着财政要在收入表现偏弱的情况下，加快支出节奏。然而财政支出和收入之间的关系始终受到预算赤字率约束，可以调节的空间有限，因此也不能排除未来会出台新的工具来增加财政的支出能力。

货币：降息、降准、地产政策、信贷发力。8月15日，央行将1年期MLF利率下调15个bps至2.5%，三个月内两度降息。8月18日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开电视会议，会上强调“金融支持实体经济力度要够、节奏要稳、结构要优、价格要可持续”，并提出“调整优化房地产信贷政策”。8月31日，央行连续发布两项通知，涉及降低首套房首付比例、降低存量首套住房贷款利率等政策。9月15日，央行下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。三季度央行的货政例会上提到“搞好逆周期和跨周期调节”，要求政策“持续用力”，并将二季度以上“进一步疏通货币政策传导机制”的表述修正为“加大已出台货币政策实施力度”。与此同时，票据利率在9月份达到了下半年的高点，或预示银行信贷投放逐步发力。

▍债市策略：曲线存在做陡空间，短期内短端的确定性好于长端。

季末效应结束，中秋国庆假期过后，银行信贷投放压力也会有所下降，资金面或有所放松，存单利率接近经验顶部后具备一定的下行空间。对于长端利率而言，10年期国债利率在MLF+15bps以上的位置已经具备配置价值，房地产销售表现在现有一系列政策出炉后显著低于预期对债市也是非常强的支撑因素，但短期内仍然会有一些利空因素扰动，比如财政发力、PMI回归荣枯线以上经济回暖的预期以及可能偏强的9月金融数据，长端利率短期内或难改震荡格局。

▍风险因素：

国内政策力度超预期变化；海外主要经济体衰退；地缘政治冲突进一步加剧。