开源证券：人民币贬值对转债市场影响有限

人民币贬值对转债市场影响有限——固收专题-20220425

1、近期人民币汇率出现明显贬值趋势

近期，人民币汇率出现明显贬值趋势，离岸人民币汇率已经跌至2021年7月以来的低位。我们认为人民币贬值的原因有：一是出口开始出现回落的迹象，市场担忧出口回落对人民币汇率的支撑开始面临减弱；二是美元指数的持续走强。历史存在“美元强，人民币弱”的稳定关系，美联储货币政策收紧，美元指数近期一度突破100关口，人民币或面临较大的贬值压力。三是市场对中国经济下行压力较大的担忧。疫情反复影响正常经济活动，市场担忧人民币汇率会受到中国经济下行压力的拖累。

2、人民币贬值对转债市场影响有限

从历史上看，汇率变动对整体外资流向影响有限。我们通过观察北向资金的流向，发现人民币贬值期间，初期北向资金流入放缓甚至流出，但随着贬值预期的落地，市场逐渐适应，北向资金流入恢复正常。本轮人民币贬值期间，3月份北向资金大幅净流出，但4月份截至24日是小幅流入的状态。

同时，我们发现在人民币贬值期间，股市确实有下跌现象，例如2015年“811汇改”，人民币一次性贬值2%，股市下跌幅度高达25%。

但人民币贬值或美联储加息期间也出现过市场上行的情况。2016年3-12月，人民币汇率处于贬值趋势，但受益于供给侧改革，经济基本面向好，上证指数年内走出了一波上涨行情；且2016年开始，美联储进入了加息周期，中美利差缩小，但市场从2016年3月至2018年1月处于稳步上涨的趋势。

3、日元大幅贬值但股市上涨

2022年3月以来，日元迅速贬值，日元兑人民币中间价创“811汇改”以来新低。日元贬值的原因主要是货币政策的分化。欧美经济体货币政策趋于收紧，而日本仍然维持宽松的货币政策，美日利差急剧扩大，推动日元贬值。同时，全球能源价格走高使日本面临较强的贸易顺差扩大的风险。

但日本的股市却在走强，并没有因汇率贬值引发资金外流导致股市大幅下跌。首先日本实行宽松的货币政策，能够刺激国内需求，推动经济发展；其次日元贬值能增强出口竞争力，有利于改善日本持续的贸易逆差。日本宽松的货币政策聚焦于国内经济，能够促进本国经济基本面向好，虽然汇率贬值，但是经济基本面向好更有利于提振企业经营信心，从而带动股市上涨。

4、关注基本面，看好转债市场

纵向从历史上看，美联储加息情况下或人民币汇率贬值期间，市场都是有可能上涨的；横向对比日本，在美联储加息情况下，依然实行宽松货币政策，日元大幅贬值，但股市表现较好。市场表现最终要看国内基本面，经济向好，市场才有上涨的基础。

人民币贬值一定程度上能维持出口的增速；随着后续疫情得到缓解，复工复产推进，各项经济活动恢复；稳增长主线下，宽信用宽财政宽地产，内需会慢慢恢复，整体经济依然是向好的，看好转债市场后续表现。

风险提示：疫情影响超预期；国际地缘政治冲突加剧；国内外通胀恶化。

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